Repsol, revisamos su plan estratégico

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El objetivo de esta entrada es revisar el plan estratégico presentado por REPSOL.

Como empresa cíclica que es, cuando las cosas van bien, este tipo de empresas son maravillosas. Basa su modelo de negocio principalmente en dos pilares, en el de la extracción y en la del refino. Cuando el ciclo cambia, las cosas se complican y hay que hacer planes de eficiencia. No me parece mal, es lo que tiene que hacer, sobre todo para eliminar toda esa grasa que coge en las partes altas del ciclo. REPSOL nunca ha sido un excelente negocio, más bien mediocre-malo. Su beneficio a partir de recursos propios es bajo, por lo que hay que andar con ojo con lo que pagamos por ella. Lo ideal es entrar en la parte baja del ciclo como en todas las cíclicas. Ahora estamos en la parte baja del ciclo y es ahora cuando hay que entrar en ella.

La compañía ha presentado un plan de eficiencia, vamos a revisar si es creíble:

La compañía maneja el siguiente escenario para los próximos años:

  • Precio del barril en dólares: 65 (2016), 75 (2017), 85 (2018), 90 (2019), 91,8 (2020)
  • Indicador de margen de refino: 6,4 dólares hasta 2020.

La compañía nos dice que el ahorro vendrá por:

  1. Disminución de costes por integración de compañías.
  2. Mejora de la eficiencia tanto en upstream como en downstream.
  3. Reducción de plantilla de 1500 personas.
  4. Menor coste de la deuda.

En evidente que en cuanto a pozos para extraer va bastante servido, el problema es el precio del crudo. En mi opinión los costes de extracción bajan aproximadamente a 58 dólares el barril, por lo que todo gira en torno a esto. Lo que va a hacer la compañía es centrarse más en explotación y menos en exploración lo que provocará esa reducción del coste de extracción.

Derivado de este plan de eficiencia la compañía quiere aumentar su eficiencia aumentando el ROACE 5 pp. Esto me parece demasiado ambicioso la verdad.

En cuanto a la parte del refino la compañía quiere hacer lo mismo, incrementar la eficiencia en este área. El problema es que el margen del refino lo tenemos en máximos. La compañía asegura incrementar la eficiencia en esta área y expone una serie de razones, pero aquí tengo serias dudas viendo los márgenes que tiene aquí ya. Aquí la compañía asegura una mejora del 15% en el ROACE, cosa que me parece muy difícil de conseguir.

La compañía centra su plan de eficiencia en la reducción de costes por la integración con Talismán, según ella reduciendo duplicidades.

En cuanto al tema de Gas Natural, Repsol la considera una buena inversión que quiere mantener. Creo que le vienen unos beneficios muy buenos por ese lado y no debe desprenderse de ellos.

Con este plan de eficiencia la compañía se compromete a:

  1. Reducir deuda.
  2. Mantener el rating.
  3. Mantener la retribución al accionista.

Lo primero dependerá del flujo de caja, lo segundo no depende de ella, y lo tercero no es un dividendo real porque no amortiza acciones. Es decir, no anuncia nada nuevo.

La compañía anuncia desinversión por valor de 6200 millones de euros. Si una compañía hace esto es algo malo. Quiere emitir bonos híbridos que ya veremos a cuánto los emite.

En cuanto al tema del EBITDA la compañía es ambiciosa y dice que va a aumentar por 2 (nada menos) para 2020 y dice que tendrá unos 15000 millones para dividendos y deuda para 2020 en un escenario medio, ni optimista ni pesimista. Lo dudo mucho, dependerá del precio del petróleo.

Muy bien, esto es lo que la compañía dice, ahora digo mi opinión

REPSOL es una compañía cíclica, pierde eficiencia en la parte alta del ciclo, y en la parte baja del mismo se ve obligada a reducir grasa para aumentar eficiencia que es lo que está haciendo. La compañía está haciendo lo que tiene que hacer en este momento, reducir grasa y aumentar eficiencia. Eso está bien, pero no me creo lo que dice por varios motivos:

  • El primer problema es que los márgenes de refino están en máximos, y aunque puedan mejorar eso, no me creo que esa parte le reporte un beneficio superior a lo que gana ahora, hablamos de unos 1200 millones de euros al año. Pongamos que por planes de eficiencia consigue mejorarlo un poco, vale, pero estamos en márgenes en máximos.
  • El segundo problema es que en la parte de extracción no gana nada, e incluso pierde dinero como hemos visto en los resultados del primer semestre del 2015. Si en el primer semestre del 2015 perdió dinero a una media de 61.9 dólares barril, este tercer trimestre que el precio ha sido menor serán pérdidas mayores. El problema de REPSOL es que basa su pronóstico de mejoría en una clara tendencia del precio del crudo al alza. Normal que haya mejora si mejora el precio del petróleo. Pero es que eso no depende de REPSOL. Es decir, el pilar fundamental de mejoría lo pongo en duda. Sí creo que el precio del crudo es anormalmente bajo y creo que mejorará de aquí a 2020, pero no puedes basar un plan de mejora en eso. Porque ese es su pilar fundamental. Vale que debido a las sinergias con Talismán reduzcas sinergias y aumentes eficiencia, pero el pilar fundamental de este proyecto es la mejoría del precio del petróleo.
  • Y tercero, está por ver a cuánto emiten esos bonos híbridos.

En resumen

Lo que me esperaba. Un plan que lo único que dice que va a hacer es reducción de costes por sinergias con Talismán, reducción de gastos generales, reducción de plantilla, y desinversiones, lo normal en una empresa cíclica en momentos malos.

No me creo la mejora de márgenes de refino porque está en máximos y pongo en duda la mejoría de la parte de extracción porque depende del precio del petróleo.

La pregunta, ¿compro?. Evidentemente, estas empresas hay que comprarlas en la parte baja del ciclo. Todo precio cercano a 10 euros/acción supone valorar la parte de extracción a 0, por lo que precios entre 10-11 euros/acción es un chollo.

No me creo el plan estratégico, pero sí considero que es una compra clara por fundamentales, porque es una empresa grande que pasa por mal momento. La compañía reducirá costes, reducirá gastos generales, se pondrá a trabajar en la eficiencia que es muy baja, y es el momento de comprar ahora, no cuando el petróleo valga 100 dólares barril y la parte de extracción de beneficios enormes. Estas compañías hay que comprarlas en las partes bajas de los ciclos, es decir, ahora.

El precio está muy por debajo de su valor contable y muy por debajo de sus recursos propios por acción, lo normal en una cíclica en la parte baja del mismo.

21 comentarios en “Repsol, revisamos su plan estratégico

  1. Hola Monje!Muchas gracias por el resumen, estuve tentado cuando el precio rondaba los 10€ pero decidí reservar liquidez, así que ahora esperaré a la ampliación para aumentar mi posición en ella con derechos.Yo creo que con las elecciones a la vuelta de la esquina el precio no subirá mucho mas de los 12€, así que de todas formas bajaré un poco mi precio medio.Un saludo!

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  2. Hola Monje,Buen análisis. Yo compré a 10.5€ basándome en un análisis de la oferta, demanda y precios históricos del petróleo que muchos habréis leído en mi blog. Estoy de acuerdo en lo que dices, la empresa no es para tirar cohetes, pero todo tiene un precio. Una pequeña ventaja al engaño del dividendo en acciones no amortizadas es que aún podemos vender derechos a mercado sin retención fiscal.Un saludo,Mucho Invertir

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  3. Muchas gracias monje. Tenia ganas de que comentaras este valor. Estoy tentado a comprar sobre diez. Si cumplen objetivo de un eurobanual, al final del periodo nos situaria el precio medio en unos cinco euros. Estoy mirando a futuro pero creo que es buen precio sin duda. Un saludo y gracias de nuevo.

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  4. Muchas gracias por este comentario, tenia ganar de saber tu opinion. Comprando sobre 10 si es verdad que siguen con el euro anual, al cabo de los 5 años tendriamos el precio medio rondando el 5, precio que me parece muy bueno. Muchas gracias.

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    • Buenas tardes:

      Ya veremos cómo evoluciona el precio del crudo. En mi opinión en unos años el crudo volverá a tasas más normales. Recuerde que de refino gana 1 euro/acción.

      Saludos.

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  5. Hola Monje,Estoy pensando justo ahora en analizar las empresas del sector petrolero. A largo plazo no acaba de convencerme como energía relevante dado que creo que la electricidad tiende a sustituir al petróleo como fuente principal de energía.¿Cómo lo ves tú?

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    • Buenas tardes:

      Yo creo que el petróleo seguirá siendo negocio bastante tiempo. Las petroleras se remodelarán y girarán hacia nuevos negocios, o deberían. Pero recuerde, el negocio es un negocio mediocre, pague poco por ella.

      Saludos.

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  6. Buen análisis con sentido común. No puedes basar tu plan de futuro en precios de ateria prima, totalmente de acuerdo. En cuanto a la mejora de eficiencia en el área de downstream no se la creen ni ellos ya que se trata de negocios muy maduros donde es imposible ahorrar más del 2%.Por otra parte, es una pena que propongan descapitalizar la empresa para repartir el dividendo a malos gestores como Sacyr. Esto dice mucho de la mediocridad de sus directivos.Si entro enREP, será para hacer trading a medio plazo salvo que cambie la cúpula antes de 2020.

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  7. Excelente análisis Monje, como siempre nos tienes acostumbrados, parece que un precio menor a 11 Euros es una oportunidad importante, pero pienso que aun no es momento de aumentar posiciones en REP, hay que esperar a que el sector petrolero se estabilice, hoy todavía existe una sobre oferta brutal de petroleo en el mercado y las expectativas son a que se mantenga en todo el 2016, hay exportadores que siguen incrementando su oferta al mercado (Rusia, Irán, Arabia) y por otro lado la desaceleracion China hace pensar que esta demandara menos petroleo.

    Saludos
    CHAZAN

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  8. Yo no veo nada claro el futuro de esta compañía. A día de hoy considero un error la compra de Repsol que hice en su día. En cuanto al dividendo espero y deseo que sean sensatos y amorticen acciones o terminará pasando lo mismo que con el Banco Santander.

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    • Buenas tardes:

      En mi opinión hemos pasado de un escenario en el 2008 donde el crudo todo el mundo decía que se iba a 200 dólares/barril a ahora que dicen que se va a 10 dólares/barril. Ni una cosa ni la otra. Repsol es una empresa mediocre sin ventaja competitiva por ningún lado. Yo sí creo que es compra porque sí considero que en 3-4 años podemos ver un crudo a 75-80 dólares donde ganaría bastante dinero.
      Saludos.

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  9. Yo veo 2 opciones:
    Comprar Repsol que es una mala e ineficiente compañía a 0.5 valor en libros, o comprar una buena y eficiente compañía por su valor contable (Chevron, Total….) ?
    Yo me inclino por la 2ª opción.

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