Resultados de REPSOL

 

El objetivo de esta entrada es analizar los resultados de REPSOL, uno de los activos que llevo en cartera, y es un activo que puede ser incrementado en mi cartera de nuevo.

Como siempre voy a irme a lo importante, los resultados los tienen en la web de la compañía.

Por primera vez el grupo consolida los resultados de Talismán desde el cierre de la transacción, el 8 de Mayo. No voy a entrar en si ha comprado caro o barato, ya está hecho. Quizás si hubieran esperado hubiese sido mejor, pero nadie sabe el precio de las cosas, por lo que tampoco es cuestión de machacar mucho a la directiva con eso.

1) Principales magnitudes:

En la parte de upstream (parte de extracción de crudo puro) han perdido dinero. El primer semestre del 2014 ganó dinero porque el precio medio del barril fue 86.9 dólares/barril. Este primer semestre el precio medio es de 51.1 dólares/barril, por lo que ha ocasionado pérdidas esta parte del negocio. Esto ya lo avisamos en webinarios, cursos, etc… Claro, la pregunta es: ¿a qué precio de crudo REPSOL empieza a ganar dinero en upstream?. Pues la respuesta no es sencilla porque Talismán ha reducido los costes de extracción. No existe la cifra exacta, pero sobre 65 dólares a un par 1.1 euro/dólar debe estar el margen entre ganar y perder dinero. Y viendo el precio del crudo como anda, lo normal es que siga perdiendo dinero en upstream todo 2015 y 16. Lo normal es que la economía europea arranque y demande crudo, pero de momento mal en upstream.

En downstream (refino), excelente. Han ganado un 171% más que el primer semestre del 2014 por mejora de márgenes en refino. En este punto REPSOL es ganadora y lo ha potenciado muy bien.

Gas Natural, lo normal. Una disminución del precio del gas impacta en un menor beneficio. Pero beneficio al fin y al cabo.

En la parte de corporación y ajustes del segundo trimestre del 2015 se observa un impacto directo negativo por el pago de Talismán e incremento de la deuda. Hay que pagar los intereses de esa deuda contraída por la compra de Talismán. Eso irá en aumento en los próximos trimestres porque sólo impactó en el segundo trimestre del 2015, pero no en el primero.

Con todo esto vemos que REPSOL no tiene un problema de producción, le sobra crudo por explotar, el problema es que por debajo de 65 dólares pierde dinero en upstream. Eso es lo más importante. y eso que Talismán contribuye disminuyendo el precio de extracción.

Deuda: aumenta por la compra de Talismán a deuda/ebitda 2.78. No es excesivo, en absoluto, pero hay que ser conscientes de que la empresa pagará más en gastos financieros, lo que reducirá aún más el BPA.

 

De momento no hay nada que me haya sorprendido. Es lógico que ocurra esto, el precio del crudo hace esto. Ya lo sabíamos.

En resumen, que la compañía ha ganado un 20.6% menos que el año pasado. El motivo ya lo hemos dicho, los bajos precios del crudo y gas. Lo normal. Han ganado 1053 millones de euros, que teniendo en cuenta que hay 1400 millones de acciones tras el último scrip dan un BPA de 0.752 E/acción. Como la cosa siga así (que seguirá) este año REPSOL no creo que llegue al mismo BPA que 2014. De momento sigo diciendo que es lógico y normal.

2) Balance:

Al incorporar Talismán es más que evidente que el inmovilizado material se dispara. Es normal. También hay un incremento por activos en impuestos diferidos, que también es normal. Todo lógico. Es normal entonces que haya un crecimiento en la columna de activos, claro, han incorporado Talismán.

Evidentemente la parte del pasivo también aumenta porque se incrementa la deuda. Sigue siendo normal.

Lo que sí se ve es un incremento del valor patrimonial, pero también hay más acciones, por lo que se compensan (es lo que tiene scrip sin amortizar). En resumen, que el valor contable hoy es de 22,144 euros/acción y cotiza a 15 y pocos euros/acción. Según el valor patrimonial el descuento es del 30 %. En cierto modo, normal porque el upstream da pérdidas y eso se paga valorando la empresa un 30% menos de lo que realmente vale.

3) Flujo de caja:

Aquí viene la dificultad. Si sólo nos fijamos en el negocio puro, el flujo es positivo con 1298 millones. Si miran el flujo de actividades de inversión, evidentemente es negativo por la compra de Talismán. Es normal. Lo importante es que el flujo de actividades de EXPLOTACIÓN es positivo. El negocio da dinero, da caja. Luego se la comen con la compra de Talismán, pero es normal.

Es decir, que mirando la capacidad del negocio de generar caja todo va bien, generan caja aún con upstream perdiendo dinero. Eso es bueno, ¿qué pasará cuando el crudo pase de 65 dólares/barril?.

Resumen:

Es decir, tenemos una gran empresa que está pasando por un mal momento. Es el típico ejemplo de comprar algo bueno en mal momento como decía Graham.

REPSOL es una empresa ahora enorme, de 31000 millones de euros que se vende en el mercado por 21000 millones, es decir, con descuento del 30% sobre su valor real de activos.

Tenemos un negocio muy afectado por el precio del crudo y gas, pero que es temporal hasta que se recuperen, y lo harán a medio plazo.

Tenemos una empresa que genera caja, con deuda controlada, grande, diversificada y con enorme descuento sobre el valor patrimonial.

Si se cumple lo que creo, ganará sobre 1.1 E/acción este 2015, y teniendo en cuenta el BPA del 2013, 2014 y 2015 (estimado) pagaremos a 15.2 euros/acción un PER de 12.91 veces siendo la media histórica 14. Es decir, por resultados está barata, y según lo que valen sus activos cotiza con un descuento del 30 %. Cotiza así por las malas perspectivas del precio de las materias primas.

O sea, desde el punto de vista fundamental es una compra clarísima. Cotiza con descuento, genera caja en el peor momento, deuda controlada, es grande, diversificada, etc… ¿Cuál es el problema?. Que es técnicamente bajista, y lo normal es que las cotizaciones a corto plazo (meses) sigan cayendo. Pero por fundamentales es clara compra. El problema es que evidentemente el sector es débil, miren Chevron y Exxon. Aquí lo mejor que se puede hacer es tener una cosa clara:

1) El valor por fundamentales es clara compra. Se compra con un descuento del 30% sobre el valor de sus activos. El dividendo será sobre 1 E cuando el crudo vuelva a su sitio. En cuanto la economía mundial tire, tirarán las materias primas y REPSOL brillará. Mínimo tiene que valer lo que valen sus activos. Mínimo tiene que valer 22.1 euros/acción. A poco que se valore su marca y posición debe valer mínmo 25-27 euros/acción.

2) Es técnicamente bajista, por lo que lo normal es que los precios de las acciones sigan cayendo.

Yo en esta empresa lo tengo claro: la compraré SÍ o SÍ, pero cuando el técnico me diga que está en suelo. Podemos ver precios ridículos si tenemos paciencia.

Yo me espero, pero entiendo que quien sólo siga el fundamental la compre. Es un chollo. ¿Querían un ejemplo de una empresa que vale 5 y se vende por 4?. Aquí está. ¿Dicen que el mercado es eficiente?. Aquí está el ejemplo de que no lo es. Y esto tarde o temprano se solucionará subiendo las acciones a 25 euros/acción como poco. ¿Dos años?.

Un saludo.

El monje.